受国内外经济金融形势的影响，我国经济下行压力依然较大。但从上半年的信贷投放和直接融资市场的运行情况来看，在相对稳健的货币政策引导下，信贷增速或将保持平稳。然而，考虑到债券违约事件频发对债券融资增长的不利影响以及股权融资的尴尬局面，下半年直接融资发展可能承压。与此同时，在信用风险有所上升的背景下，市场利率和贷款利率进一步下降的空间也将遇阻。
信贷投放或略低于预期
“下半年，企业的信贷需求与银行信贷投放的安全边界难以对接，实际信贷投放可能略低于预期。”交通银行金融研究中心高级研究员陈冀对于下半年的融资市场情况如此表示。
央行数据显示，今年6月末，金融机构人民币各项贷款余额101.49万亿元,同比增长14.3%，上半年贷款增加7.53万亿元,同比多增9670亿元。其中，受本轮一线、二线城市房价和销量大幅上涨的影响，居民中长期贷款增长较快，今年6月末，人民币房地产贷款余额达23.94万亿元，同比增长24%，增速比上季末高1.8个百分点；上半年增加2.93万亿元，同比多增1.04万亿元，增量占同期各项贷款增量的38.9%。不过，企业短期贷款受经营状况影响，一直低位运行，企业中长期贷款尽管年初曾连续放量投放，但后继乏力。年初放量主要是承继前期稳增长政策所刺激的信贷需求。当这部分资金陆续到位，企业中长期贷款则开始收缩，一定程度上也反映出当前企业经营压力依然较大、投资意愿和信贷需求较弱的现实状况。
对此，陈冀预计，下半年信贷投放较上半年可能有一定程度的减速，全年总体信贷增量投放预计约12.5万亿元，全年社会融资增量约为17万亿元。
值得关注的是，地方政府债务置换对信贷增量的影响将一直持续。
实际上，今年3月重启的地方政府债务置换已经在很大程度上影响了企业中长期贷款的增长。尽管下半年各地债务置换的安排尚未公布，但从全年来看，按照两年11.4万亿元的置换计划，平均每年应置换约5.7万亿元。对于地方政府而言，越快置换完毕，其债务负担也就尽早得以减轻。据此，陈冀预计，2016年全年的地方政府债务置换总规模很有可能会高于5.7万亿元。即便保守以5.7万亿元作估计，假定其中三分之二为银行贷款，信贷全年增速为14%，信贷新增12.5万亿元时，实际信贷增量可能已约为16万亿元，增速高达17%以上。
此外，除受债务置换影响较大以外，楼市热度是否会逐渐消退也将在很大程度上决定居民中长期贷款是否能保持高增长。不过，从各一线城市和主要二线城市近期楼市调控政策来看，下半年楼市对于居民中长期信贷的需求刺激将呈现出一定程度的削弱，未来居民中长期信贷增长可能出现减速。但二线楼市对于部分开发商的投资意愿或有提振，这对房产企业信贷需求增长具有积极作用。
直接融资增长稳定
“企业经营困难导致信用风险增加，同时也制约了直接融资的发展，企业债发行可能减速。”陈冀对于下半年的直接融资市场如此判断。
实际上，近年来，直接融资在社会融资中占比不断提高。数据显示，今年前5个月，直接融资规模达1.96万亿元，较去年同期增长约1万亿元，其在社会融资中占比已达24.3%，而去年同期的占比仅为14.3%。陈冀预计，今年下半年直接融资在社会融资中的占比很大程度上稳定在25%左右。
不过，尽管直接融资在社会融资中的比重不断提高，但今年以来，表外融资却持续收缩，其中票据业务收缩幅度较大。从去年底连续发生数起银行票据案件后，监管层加强了对于票据业务的规范和引导，并正持续推进票据电子化，开票业务量受到一定程度的影响。陈冀表示，未来尽管企业倾向于成本低、效率高、稳定性强的票据融资，但监管层不断规范票据业务，因而未贴现银行承兑汇票在社会融资中的占比可能将处于一个相对低位的水平。
与此同时，由于前期多次降息，当前市场整体利率水平处于一个较低水平。从融资成本角度看，未来半年仍是直接融资尤其是债券发展的良机。不过，当前企业信用违约风险上升，使得企业债发行难度有所提升。近半年的数据显示，10年期企业债AAA级与A级之间的信用利差已由年初的7.43%小幅提升至7.74%。
此外，从近期市场表现看，未来半年国内资本市场运行可能会较为稳定，难以出现较大幅度波动。在此情况下，可能会有一些企业通过IPO或增发等形式进行股权融资，这对股权融资规模增长有一定积极作用，但股权融资规模能否获得实质性增长关键仍取决于市场投资者信心的恢复程度。陈冀预计，下半年股权融资规模不会出现井喷式增加，进而对于直接融资总规模难以形成有力支撑。
融资成本或将保持平稳
受前期稳增长政策以及一、二线城市楼市热度较高的影响，信贷需求在很大程度上得到刺激和提升，贷款利率也小幅反弹。截至今年一季度末，金融机构人民币贷款加权平均利率由去年末的5.27%小幅升至5.30%。其中，除房贷加权利率由4.70%小幅下降至4.63%外，一般性贷款和票据融资加权利率都有不同程度的回升，分别较年初增加0.03个和0.29个百分点至5.67%和3.62%。
对此，陈冀表示，未来半年里，预计贷款加权利率将保持相对稳定，明显下行或是大幅上行的可能性都不大。影响贷款利率的主要因素或将由前期的政策调控因素逐渐转变为企业等融资主体的信用风险现状。实际上，从过去几个月信贷资金主要流向一些重要基建等项目和居民购房可以看出，目前市场普遍对企业经营前景和信用风险存在担忧，资金更多地流向相对安全的资产。加之近期债券违约等事件有所增加，债券市场期限和等级利差已经有所扩大，短期信用风险难以出现实际性改善，出于对风险溢价的要求，贷款利率进一步下行将受到制约。
与此同时，当前货币政策的边际效应也有所减弱，进一步降息对于降低融资成本的效果或许也不会十分明显，反而可能将企业风险部分转移至银行体系，增加不良率压力。当然，也不能排除企业违约风险持续增加、为减轻企业债务负担而重启降息的可能。因此，未来一段时间货币政策可能不再是主导未来贷款利率运行趋势最主要的因素。
